杠桿ETF分正向杠桿ETF和反向杠桿ETF，是通過運(yùn)用股指期貨 、互換合約等杠桿投資方法，實(shí)現(xiàn)每日追蹤目標(biāo)指數(shù)收益的正反向一定倍數(shù)(如±1至±3倍)的交易型開放式指數(shù)基金，此類產(chǎn)品更適合日內(nèi)投機(jī)交易。

杠桿ETF一般對稱發(fā)行，一般相同倍數(shù)的正負(fù)杠桿ETF同時發(fā)行，基金管理人表達(dá)市場中立態(tài)度，同時也更容易達(dá)到市場平衡，緩解市場沖擊。為了達(dá)到投資目標(biāo)，杠桿ETF通常采用數(shù)量化方法進(jìn)行投資，以確定投資倉位的類型、數(shù)量和構(gòu)成。

杠桿ETF產(chǎn)品類型已經(jīng)涵蓋了從股票指數(shù)類到商品指數(shù)類、固定收益類及貨幣類等類型，本文主要討論股票指數(shù)類。

杠桿ETF的特點(diǎn)(一)美國杠桿ETF的興起

美國是杠桿ETF最成功的市場，2008年9月17日，次貸危機(jī)惡化，美國證監(jiān)會頒布更嚴(yán)厲的賣空禁令，在全市場悲觀，市場做空工具匱乏的情況下，反向杠桿型ETF是不受上訴賣空禁令影響的，收到投資者熱情追捧，規(guī)模和日成交量持續(xù)增長。

(二)復(fù)利現(xiàn)象和日杠桿導(dǎo)致長期收益偏離

由于投資存在復(fù)利效應(yīng)，因此杠桿ETF的每日實(shí)際杠桿不會完全相同，長期收益率的杠桿經(jīng)常出現(xiàn)偏離，因此，美國部分投資者認(rèn)為是管理人的管理問題，一連發(fā)生了幾起相關(guān)的訴訟。美國證監(jiān)會甚至一度暫停了杠桿ETF的審批。

目前美國證監(jiān)會對杠桿ETF的要求是：在產(chǎn)品說明書和宣傳中需要向投資者解釋清楚日杠桿以及產(chǎn)品僅適合短期投資的特點(diǎn)。

在吸取美國幾宗訴訟案的教訓(xùn)后，歐洲發(fā)展杠桿產(chǎn)品采用了先編制指數(shù)的方法：泛歐交易所中杠桿ETF被歸類為“策略類指數(shù)”有15只正向杠桿ETF，全部是以杠桿指數(shù)作為標(biāo)的指數(shù)的杠桿型ETF.

中國選擇了歐洲的道路，采取了“杠桿指數(shù)先行，跟蹤杠桿指數(shù)”的經(jīng)驗(yàn)。

(三)波動率衰減及解決辦法

在趨勢市場中，累計復(fù)利效應(yīng)可以給投資者帶來好處，上升趨勢時累計復(fù)利收益高于杠桿倍數(shù)，下降時累計復(fù)利損失低于杠桿倍數(shù)。但是在沒有趨勢的市場里，持續(xù)的波動將會使產(chǎn)品的凈值趨近于零。

海外ETF的做法是：過一段時間采取再平衡策略，將長期杠桿恢復(fù)到2倍。再平衡的做法：當(dāng)杠桿ETF收益率超過指數(shù)收益率乘以杠桿倍數(shù)達(dá)到一定幅度時，重新配置資產(chǎn)，使長期收益率的偏離控制在一定幅度內(nèi)

(四)股指期貨實(shí)現(xiàn)杠桿的效果存在問題

美國衍生品市場發(fā)達(dá)，杠桿ETF往往互換合約結(jié)合股指期貨來投資運(yùn)作。而僅適用股指期貨的問題在于期貨復(fù)制指數(shù)的精確度，期貨折溢價使得杠桿放大的日杠桿倍數(shù)較難實(shí)現(xiàn)日杠桿倍數(shù)目標(biāo)。因此國內(nèi)也有基金公司考慮杠桿ETF跟蹤的標(biāo)的不是杠桿指數(shù)，而是杠桿指數(shù)系列中的指數(shù)期貨指數(shù)系列。

國內(nèi)杠桿ETF的發(fā)展現(xiàn)狀

目前A股市場沒有杠桿ETF的公募基金，同時國內(nèi)較缺乏收益互換等公募投資手段，能采用的杠桿工具主要是股指期貨，而期貨直接跟蹤現(xiàn)貨杠桿指數(shù)的效果與預(yù)期理解有偏差，因此國內(nèi)可上報的產(chǎn)品除了跟蹤現(xiàn)貨杠桿指數(shù)，還可直接跟蹤期貨杠桿指數(shù)。

國內(nèi)股指期貨存在較高門檻，杠桿ETF可起到化整為零的效果，將有較大的市場需求，同時散戶的參與或許能夠促使股指期貨的流動性保持更好水平。

國內(nèi)正反向杠桿指數(shù)簡介

目前中證指數(shù)公司發(fā)布了滬深300杠桿指數(shù)系列、滬深300指數(shù)期貨指數(shù)系列、中證500 杠桿指數(shù)系列、中證500指數(shù)期貨指數(shù)系列、上證50杠桿指數(shù)系列和上證50指數(shù)期貨指數(shù)系列，各系列中包含正向兩倍、反向一倍以及反向兩倍三個維度，填補(bǔ)了內(nèi)地杠桿指數(shù)空白。

根據(jù)已公布的編制方案，滬深300杠桿指數(shù)系列旨在反映在無風(fēng)險利率水平及賣空成本下進(jìn)行滬深300指數(shù)日杠桿及反向投資的長期復(fù)合收益；而滬深300指數(shù)期貨指數(shù)系列則采用以滬深300指數(shù)期貨為替代資產(chǎn)進(jìn)行指數(shù)化投資及杠桿型投資的策略。

隨著國內(nèi)資本市場的發(fā)展和完善，各種投資工具也會越來越多，而ETF和杠桿ETF作為較佳的投資工具，相信未來可以給投資者提供更多的投資機(jī)會和投資選擇。

正反向杠桿ETF會降低傳統(tǒng)分級B類投機(jī)杠桿的稀缺性

　　多空分級基金尚未獲批，正反向杠桿ETF已經(jīng)呼之欲出。

　　在市場為增加了杠桿和做空工具歡呼雀躍的同時，也有一些分析人士指出，正反向ETF在國外仍存在很多爭議，并不適合普通投資者，屬于一種投機(jī)性很強(qiáng)的產(chǎn)品。

　　費(fèi)率或高于普通ETF

　　日前，易方達(dá)基金已率先獲得中證指數(shù)公司和上證所的授權(quán)，將開發(fā)滬深300指數(shù)期貨正向兩倍杠桿ETF、反向杠桿ETF及反向兩倍杠桿ETF。作為創(chuàng)新品種，易方達(dá)所獲指數(shù)授權(quán)及產(chǎn)品開發(fā)授權(quán)均享有一定保護(hù)期，但目前尚不清楚易方達(dá)設(shè)計的正反向杠桿ETF的細(xì)節(jié)內(nèi)容。

　　按照此前中證指數(shù)公司公布的編制方案，滬深300兩倍杠桿指數(shù)的日收益為滬深300指數(shù)日收益的兩倍并扣除無風(fēng)險利率；滬深300反向及反向兩倍杠桿指數(shù)除每日獲得滬深300指數(shù)的反向及反向兩倍收益外，還可以獲得現(xiàn)金管理或其他金融工具中隱含的無風(fēng)險利率，但同時需付出與杠桿倍數(shù)相對應(yīng)的賣空成本。

　　雖然正反向ETF在國內(nèi)尚屬于新鮮事物，但在國外已經(jīng)非常普遍。銀河證券分析師方童根指出，杠桿ETF通過運(yùn)用股指期貨、互換合約等杠桿投資工具，實(shí)現(xiàn)在設(shè)定時間段內(nèi)投資組合收益達(dá)到跟蹤指數(shù)的杠桿倍數(shù)。

　　一位海外基金經(jīng)理也對記者表示，杠桿ETF通常至少80%的資產(chǎn)跟蹤指數(shù)，其余比例資產(chǎn)通過衍生工具實(shí)現(xiàn)杠桿收益。

　　不過，相比普通的ETF而言，正反向杠桿ETF的成本較高。方童根指出，美國ProShares基金公司旗下杠桿ETF的費(fèi)率大部分為0.95%，相比普通的ETF產(chǎn)品，費(fèi)率較高�！拜^高的費(fèi)用主要反映在杠桿ETF的管理難度上，為了滿足每個交易日達(dá)到預(yù)先設(shè)計的杠桿，基金投資組合通常需要每天進(jìn)行倉位的調(diào)整�！�

　　對于反向杠桿ETF而言，還會涉及到相應(yīng)的賣空成本。

　　長期持有杠桿可能失真

　　從海外市場經(jīng)驗(yàn)來看，2009年以來也出現(xiàn)一些對杠桿ETF的批評聲音，主要集中在杠桿ETF的長期投資偏離度風(fēng)險和杠桿投資風(fēng)險，即在超過1個交易日的期間內(nèi)，杠桿ETF的投資回報可能與目標(biāo)指數(shù)的回報偏離，以及投資衍生金融工具將面臨比投資組合證券更大的風(fēng)險。

　　“杠桿ETF通常是保持日杠桿恒定，如果長期持有杠桿可能失真�！敝行抛C券分析師孔浩對第一財經(jīng)日報《財商》表示，若長期持有，在單邊市場下杠桿ETF表現(xiàn)可能大于初始杠桿；但對于震蕩劇烈的市場，可能長期持有不能體現(xiàn)杠桿功能。

　　以滬深300兩倍杠桿ETF為例，假設(shè)其初始凈值為1元，且不考慮其他成本，如果第一個交易日指數(shù)上漲10%，由于2倍杠桿，那么杠桿ETF凈值為1.2元；如果第二個交易日指數(shù)下跌10%，則其下跌幅度為20%，凈值變?yōu)?.96元，虧損4%。但是對于指數(shù)而言，經(jīng)過一天上漲10%，一天下跌10%，最終僅下跌了1%。如果投資者持有杠桿ETF兩個交易日，指數(shù)下跌1%，但兩倍杠桿ETF將下跌了4%，而并非指數(shù)的兩倍。

　　方童根指出，在連續(xù)兩個交易日的情況下，杠桿ETF的收益率和標(biāo)的指數(shù)收益率之間并沒有表現(xiàn)出確定的杠桿倍數(shù)的關(guān)系。在多個交易日的情況下，情況將更復(fù)雜，杠桿ETF的累計收益率在一個交易日的杠桿倍數(shù)并不能傳遞到多個交易日。

　　根據(jù)方童根的測算，以2012年滬深300指數(shù)的表現(xiàn)為例，2012年滬深300指數(shù)上漲7.55%，-1倍杠桿ETF收益率為-10.68%，2倍杠桿ETF收益率為11.21%，-2倍杠桿ETF收益率為-23.44%，3倍杠桿ETF收益率為10.63%，-3倍杠桿ETF收益率為-37.10%。杠桿ETF的收益率并不完全等于標(biāo)的指數(shù)收益率的杠桿倍數(shù)。

　　正是由于這種情況，如果在市場震蕩極為劇烈的區(qū)間內(nèi)，投資者買入持有正向杠桿ETF，很可能最終指數(shù)上漲了，但正向杠桿ETF卻可能是虧損。

　　另一位分析人士也指出，杠桿ETF為了保持日杠桿恒定，需要在尾盤追漲殺跌，如果當(dāng)日市場上漲，杠桿則變小，基金管理人需要將杠桿恢復(fù)到初始設(shè)計杠桿；如果當(dāng)日下跌，杠桿變大需要減杠桿。所以如果在單邊市場，追漲殺跌是好的，其最終收益會優(yōu)于初始杠桿，但如碰到震蕩，追漲殺跌的行為無疑是不利的。

　　“對于杠桿ETF，不僅要分析未來市場漲跌，還需要分析是單邊漲跌還是震蕩漲跌，這一點(diǎn)非常重要�！笨缀浦赋�，而且由于保持日內(nèi)杠桿恒定，每天調(diào)整操作，助漲助跌的同時成本也偏大。

　　沖擊傳統(tǒng)分級基金

　　不過，雖然正反向杠桿ETF在境外面臨一定爭議，但仍然在迅速增長。一位投資者也表示，只能說這種產(chǎn)品并不適合所有投資者，但并不能因此斷定這不是一個好產(chǎn)品。

　　從國內(nèi)的情況看，目前除了股指期貨、融資融券和傳統(tǒng)分級基金B(yǎng)類以外，多空分級和正反向ETF的推出無疑為投資者提供了新的杠桿和做空工具。

　　“分級基金只是一種類金融工具，但隨著多空分級和正反向ETF的推出，相當(dāng)于層層深化，金融工具的純粹性在逐漸提高。”孔浩表示。

　　不過，也有投資者擔(dān)心，隨著多空分級和正反向ETF的推出，傳統(tǒng)分級基金將逐漸邊緣化。

　　“這對傳統(tǒng)分級基金的沖擊的確比較大�！蔽⒉┟麨椤皺�(quán)基”的投資者指出，多空分級和正反向ETF推出后，傳統(tǒng)分級基金的投資者可能會逐漸轉(zhuǎn)到這兩種新品種。

　　孔浩也指出，傳統(tǒng)分級基金目前已經(jīng)面臨著新產(chǎn)品發(fā)行困難，老產(chǎn)品流動性比較差的困境�！斑壿嬌峡�，正反向杠桿ETF的推出是具備傳統(tǒng)分級B類的替代性的，至少會降低傳統(tǒng)分級B類投機(jī)杠桿的稀缺性�！�

　　另一位業(yè)內(nèi)人士也指出，未來傳統(tǒng)分級B的稀缺性降低，可能大部分會變?yōu)檎蹆r交易。

　　不過，傳統(tǒng)分級A類可能仍有一定的投資價值。“對于長期戰(zhàn)略性資金而言，長期持有傳統(tǒng)分級A類還是不錯的�！笨缀票硎尽�

　　相比傳統(tǒng)分級基金而言，正反向ETF的推出可能對多空分級基金的沖擊并不大。權(quán)基指出，多空分級基金最大的優(yōu)勢是在實(shí)現(xiàn)杠桿的同時，沒有融資成本，正反向ETF還會涉及到做多和做空的成本，這其實(shí)和傳統(tǒng)分級基金B(yǎng)類份額類似�！八�以多空分級基金仍具備一定優(yōu)勢，值得期待�！�

　　從另一個角度來看，按照《分級基金產(chǎn)品審核指引》的規(guī)定，分級基金的折算時間最短為三個月一次，那么多空分級基金就不會設(shè)計成為日內(nèi)杠桿恒定的品種，與正反向ETF仍有一定差異，更適合中長線博弈。